凤凰网财经《IPO观察哨》
八年五闯IPO，菊乐股份的上市之路堪称“马拉松”。
创始人去世之后, 女婿实施权力交接, 身为具有跨国企业背景的女婿的高朝晖, 正式接过帅印, 主导公司的战略以及资本运作。
可是, 当这位新上任的掌门人引领公司成功踏入北交所的门槛之时, 提交给市场的却是一幕尽显矛盾之姿态的成绩清单——公司账目内安然存有将近 10 亿的现金量, 然而却还要展开上市募集资金的行动, 常温状态下的生产线呈现出满负荷运行的状况, 可是低温状态下的产能却闲置将近一半之多, 研发费用率在常年期间的占比都不足 0.3%, 然而现在却又计划募资以对研发中心予以升级。
怀揣“双低”硬伤成功过会的菊乐股份, 到底是可为区域乳企突围提供范例佐证的样本, 抑或是仅为达成上市目标而进行的战略方向摇摆不定之举呢?
八年五闯 IPO，创始人离世后女婿正式接掌帅印
菊乐股份的上市进程充满波折, 2017年它首次向深交所中小板发起冲刺, 随后却主动撤回申请, 2019年、2020年以及2023年三次进行IPO均以失败告终, 一直到2026年转移到北交所才能成功通过审核。在上市的关键时期, 企业实现了核心管理层的代际交替, 深耕公司长达十余年的高朝晖正式接任为董事长, 全面负责企业的经营以及上市的推进过程。
菊乐股份现任正任职董事长一职且兼做着总经理这个角色之人有着个名叫高朝晖的称呼, 其为1972年降临于世来到人间, 拥有着美国国籍, 同时又持有那中国永久居留权, 存在着硕士学历这一层, 还拥有经历丰富见识广泛的资深跨国企业技术管理以及战略咨询背景这些部分情况样子状况情形。很早以前的早年时期曾经在IBM、波士顿咨询等有名气有声誉众人皆知的知名企业就任任职过, 具备着发展成熟完善的企业运营以及战略规划能力这种能力性能水平本领。在2011年5月的时候, 其正式加入菊乐体系, 此后历任董事职务, 也担任过总经理职务, 还出任过集团董事长等核心职务；在2025年10yue, 原创始人童恩文离世之后, 其正式接任股份公司董事长, 全面统筹公司生产经营工作, 也负责渠道拓展工作, 还要处理产能扩建工作以及IPO整体工作, 到现如今, 其已在菊乐体系深耕15年了。
高朝晖身为公司实控人童竹的配偶, 童竹是加拿大国籍, 有着普华永道财会从业背景, 其不掺和公司日常经营管理, 只是借助直接和间接途径总计掌控公司73.35%表决权, 而公司日常经营、战略扩张以及资本运作全由高朝晖主导承担着。
然而, 此次有着5.52亿元规模的IPO募资方案, 乃是由那高朝晖团队来主导的, 可没想到存在着好多处呈现出逻辑矛盾的情况。
菊乐股份带着“双低”情况去闯关北交所, 其研发费率仅仅只有0.3%, 并且低温产能闲置接近一半。
八年里, 历经五轮 IPO 申报时段, 菊乐股份的募资规模, 以及投向规划, 多次遭受大幅调整, 起初是小幅产能技改, 中期变得激进, 进行全产业链重资产布局, 而后收缩, 到本次聚焦单一基地扩产, 整体战略规划的摇摆性相当显著。
在基本面这一层面, 公司在近些年期间, 其业绩呈现出稳步增长的状况, 进而支撑着它能够持续进行冲刺上市这一行为。在2025年的时候, 其营收达到了16.94亿元, 和上一年相比增长了3.2%。而归母净利润为2.91亿元, 和同比数据相比大幅增长了25.16%。到了2026年一季度, 依旧延续着高增长的态势, 营收是4.52亿元, 同比增长17.12%, 归母净利润是8459万元, 同比增长29.5%, 盈利增速持续超过营收。
2017年, 首次进行IPO, 打算募集资金4.85亿元, 核心投向产能技改、营销以及研发升级的项目；2019年、2020年, 两次进行申报, 把募资规模稍微调整到5.59亿元, 项目结构大体上维持稳定。2023年, 第四次申报, 迎来了最大幅度的调整, 募资规模急剧飙升到13.63亿元, 比之前翻倍增长, 新增了奶牛养殖、省外大型生产基地等重资产项目, 意图打通种养、生产、销售全产业链, 从而推进全国化布局。
公元 2026 年, 公司转向北交所申报 IPO 之后, 其募资规模大幅缩减, 降至 5.52 亿元, 相较于 2023 年的激进方案, 近乎减少了一半, 并且将上游奶牛养殖等重资产项目完全砍掉, 募资的投向全面回归到终端乳品生产、品牌以及渠道运营方面。
本次 IPO 的具体募资投向是这样的, 有一笔 2.78 亿元的资金用于温江乳品生产基地的改扩建, 这笔钱占募资总额超过 50%, 还有 1.79 亿元用于营销网络的升级, 另外 0.55 亿元用于研发中心的升级, 以及 0.38 亿元用于信息化系统的建设。
募资规划不断反复变更, 战略处于摇摆状态，在此背景之下, 公司在当前现有低温产能一直持续闲置的情形下, 逆势去新增低温产能, 这成为了本次 IPO 审核的核心存在争议之处。
公开的数据表明, 在2023年间, 公司低温产品的产能利用率为54.47%, 到了2024年, 其变为53.46%, 而在2025年时, 又为53.56%, 这一数据连续三年长期处于低于60%的状况, 致使现有的低温产能一直处于低效闲置状态, 没能充分地释放出来。
此时此刻的这种背景状况之下, 公司居然依旧进行募资从而增添低温方面的产能, 其产能消化的合理性受到了非常强烈的质疑。和这个情况形成了极其明显的反差的是, 公司常温产品的产能利用率多年以来一直保持在90%以上, 产能处于饱满的状态, 供需格局呈现出稳定的态势。
菊乐股份针对监管问询作出解释，称低温产能利用率偏低, 这主要是受到早期冷链体系不完善的影响, 还受省外市场拓展不及预期干扰, 未来会借助渠道下沉, 通过新品迭代进而实现消费扩容来消化新增产能。
除去低温扩产存争议这一情况外, 该公司有着“手握大量充裕自有资金却依然进行上市募资”这样的行为, 这进一步使市场质疑得以放大。到2025年末的时候, 菊乐股份货币资金以及交易性金融资产加起来合计接近10亿元, 资产负债率为31.5%, 其财务结构是极为稳健的。在2023年到2025年期间, 公司经营活动现金流净额分别是3.22亿元、3.41亿元、3.56亿元, 现金流一直持续充裕, 这三年累计现金分红达到9711万元, 完全拥有依靠自有资金去开展产能扩建、项目升级的能力。
此次之外, 0.55亿元的研发中心升级募投项目, 成为了本次IPO别的一大争议之处。财报数据指出, 2023年到2025年期间, 公司的研发费用分别是474万元、515万元、509万元, 研发费用率长期处在0.3%左右, 远远低于乳企行业的平均水准, 在账面资金充足、完全拥有自主研发投入能力的条件下, 公司长时间没有加大研发开支, 反而依靠上市募集资金来推进研发升级项目, 其合理性受到市场的质疑。
