处于风头正劲态势的人工智能公司, 其融资方面具备的能力以及花钱方面展现出的能力都深不可测, 然而盈利所呈现出的天花板却是清晰能够看见的, 如此状况带来了充斥着严重程度的泡沫质疑。
AI债券，已然发疯
7月8日, 零对冲转发彭博的数据, 今年, 全球人工智能相关债务销售额达到创纪录的3350亿美元, 这一金额是2025年水平的两倍多。
六大 AI 相关公司, 也就是亚马逊、Alphabet、Meta、甲骨文、 英伟达、SpaceX, 因为资本支出过高, 今年发债额比去年翻了一倍多, 并且是 2024 年的 14 倍以上。
债券市场不堪重负，发行源源不断，看不到头。
7月9日这天, 华尔街见闻引用了高盛信贷策略主管Amanda Lyman所发布的研报, 该研报指出, 要是把有着超大规模计算商的债务规模提高到和美国大型银行一样的水准, 从理论上来说, 能够释放出大概5100亿美元的增量债务空间。
如此这般的数量, 于AI跟前根本不值一提, 到了2025至2030财年的时候, 五大超大规模计算商在AI方面的资本开支一加起来将会达到5.8万亿美元。
这些公司, 大部分经营性现金流被资本支出所占据, 只能通过债务、股票进行融资, 并且还要动用银团贷款市场、私募市场、新型“项目融资”式合资结构以及各种货币来实现融资。
2024年, AI相关债券供给占整体投资级市场的比例约为1%, 到了2025年这个比例上升到约7%, 而在2026年上半年则飙升到约18%。并且, 在15年期以上的长久期发行里, 这一比例更是高达42%。
摩根士丹利的研报表明, 全球范围内, 超大规模的数据中心出现了债务急剧增加的情况, 其总杠杆率, 初始于2025年第三季度时为0.9倍, 可如今却急剧飙升到了当前的1.8倍, 仅仅在短短两个多季度的时间跨度里, 便实现了翻倍增长, 并且此数值已然超过了整个能源行业的总杠杆率。
照此速度，超大规模数据中心的债务每季度增长约0.3倍。
来看一看, 资产负债表还算得上健康的亚马逊, 截至目前, 在2026年的时候, 于全球累计发债的规模, 快要接近920亿美元了。
在3月的时候, 在美国进行了债券发行, 其期限有11个, 发行的债券金额约为370亿美元, 这创下了美国企业债历史上第四大的单笔发行纪录。
同期，在欧洲发行约145亿欧元（约168亿美元）；
5月，发行瑞士法郎债；
6月，在加拿大市场发行约100亿美元债券；
7月7日, 于美国再度发行250亿美元, 此发行共有8个期限, 其中最长的期限长达40年, 并且其定价处于较高水平, 仅仅比美国国债溢价大概1.45个百分点。
这绝非接近结束状态, 在此之后, 投资级债券市场迎来了Meta公司的债券, 迎来了Oracle公司的债券, 迎来了Nvidia公司的债券, 还迎来了SpaceX公司的债券, SpaceX公司在IPO之后没几天便发行了250亿美元的债券, 还有AI债券, 处于无限量供应的情形。
买家会一直买单吗？不会。
追高就亏损，AI债券市场面临三大压力
再好的东西，也不能卖个没完没了。
市场的消化能力显著地呈现出到达顶点之感, 认购倍数随之降落。7月所施行发行的认购倍数大概为2.5倍, 远远比3月处于繁荣阶段的3.2倍要低；最高的认购需求大约是620亿美元, 仅仅只是3月时候的二分之一。要是认购倍数低于2倍, 那么发行就会遭遇阻碍。
相关债券价格在下降。
彭博社有报道, SpaceX所发行的30年期债券, 在6月23日发行之际, 其1美元的面值对应的价格是99美分, 且票面利率为6.65%, 在美东时间7月8日下午的时候, 价格变为94美分, 收益率为7.10%, 与30年期美国国债的收益率利差, 从发行时的1.65个百分点, 扩大到了2.05个百分点, 第一天就买入的投资者, 因而亏损了5%。
债券的收益率, 持续不断地上升, 一直攀升到了7.3%, 而投资级别的债券, 近乎完全地堕落, 变成了垃圾债券。
7月11日, 身为高盛交易员的亚当·克鲁克, 依旧发出警告, 投资者买入AI债券产品正处于以过高价格在买入的状态。
其他债券大同小异，价格下跌，利差大幅走阔。
用于亚马逊的2046年到期债券, 其利差经历了扩大, 大约扩大至21个基点, 进而进展到97个基点；针对于Meta的10年期, 则呈现出利差攀升的情况, 攀升幅度为16个基点；然而, 在相同的时间段之内, 投资级债券平均仅出现了利差微微上升的状况, 上升幅度为2个基点。
美银给出的数据表明, 五大超大规模云服务商的债券, 如今的收益率, 相较于同等评级的蓝筹债券, 高出了大约0.6个百分点, 而这一风险溢价, 在投资级别的市场里, 于所有的行业当中, 是处于最高水平的。
这几大巨头的投资信用，不再那么值钱了。
CDS也就是信用违约互换的市场状况, 同样能够证实投资者对于风险的担忧程度正日益增加, 在2026年的第二季度, CDS总的名义净额相较于2025年的第二季度而言出现了增长, 增长幅度达到了500%, 未平仓的CDS交易量达到了创纪录的125亿美元, 甲骨文、亚马逊以及Alphabet这三家公司位列排名的前三甲。
出于方便投资者对AI风险予以对冲的目的, 摩根大通特意推出了包含五大云厂商的CDS篮子产品, Citadel Securities给超大规模云厂债券篮子提供做市服务。
如今人工智能, 不但存有股票泡沫之嫌疑, 首要系的属债务泡沫, 要是债券市场出现下跌状况, 那么必然会拖累人工智能的股价。
大家的恐慌早就开始了，去年人工智能债券市场就一惊一乍。
有意味的是, 零对冲 7 月 13 日所作分析, 人工智能利差相较于指数出现过 4 次显著回落, 每一次均处在发行周期前后（10 月、2 月、6 月、7 月）。一旦开端大规模融资, 市场便心存惶恐。
存在着有惊无险的情形, 靠着一个个投资, 以及收入预期, 还有新推出的模型，以及LLM利润故事挺过来了。但是害怕在持续, 这是CDS价格上涨的原因, 进行个对冲操作, 购买个心安。
看起来, 不管是AI债券, 还是股票, 在这个世界上不存在那种闭着眼睛就能够赚到钱的品种, 债券市场已经凭借“利差走阔”“认购降温”“CDS飙升”这三板斧发出了明确的警示信号。
AI股，正在发生史诗级大迁徙
同样疯狂的, 是股权融资与债权融资, 对于债券转股权融资而言, 已并非是“会不会”这种问题了, 而成了“谁先占位”的这类问题。
率先完成切换的是Alphabet。在2026年6月的时候, 它完成了美国企业史上最大规模847.5亿美元的股权融资, 这里面包括向伯克希尔·哈撒韦私募100亿美元, 公开发行A类和C类股票180亿美元, 167.5亿美元强制可转优先股, 还有400亿美元ATM也就是按市价发行的计划。
巴克莱有着这样的预测, 要是AI投资持续进行扩张, 那么Meta、微软以及亚马逊发行股权, 强制可转债或者其他股权挂钩证券的可能性就会是非常明显地上升。
过去几年中有一个情况, 科技股估值存在支撑因素, 其中之一是大规模股票回购, 然而当下态势发生了变化, 因为资本支出巨大, 导致现金流变得紧张, 所以这种支撑明显大幅减缓了。
标普 500 资本方面, 高盛5月发布的报告显示, 到 2026 年预计增长 33%, 然而回购总额增长幅度只有 3%。
在2026年一季度时, 对于AI支出最大的四家科技巨头, 也就是谷歌、微软、Meta、亚马逊而言, 其中只有微软还在进行回购。其回购金额仅仅只有34亿美元。这34亿美元是这一群体近十年来的最低水平。
在众多美国科技企业里头, 惟有芯片企业英伟达, 以及相对还算比较靠近制造业范畴的苹果, 才属于另类。
英伟达于2025年中期获批了一项600亿美元的回购计划, 在2026年5月, 又曾批准了800亿美元的相关计划, 在截至今年1月的财季期间, 回购数量约达200亿美元, 此数额高于上年同期的140亿美元。
2026年5月时, 苹果作出批有1000亿美元股票回购议案的举动之事, 这一情况与去年维持一样的状态情形, 而且还把季度股息向上提升了4%, 达到每股26美分的情况局面。
苹果选取了一条轻资产的途径, 和谷歌签署了每年支付10亿美元的人工智能合作协定, 避开了大规模资本的支出。
他们想回购，但回购不起。
瑞银进行了测算, 在2026年的时候, 超大规模云服务商的资本开支, 预计能够消耗掉接近100%的经营现金流, 而过去10年的经营现金流平均水平, 仅仅是40%。
回购减少, 甚至不再回购, 这对市场影响极为深远, 过去十年牛市支撑力被削弱, 市场中最大的卖家与买家或会同时不见, 过去十年里最受看好的科技巨头迈向神坛。
更可怕的是，折旧正在加速吞噬利润。
最新报告由研究机构ExponentialView发布, 其显示, 在2026年Q1, AI在全球的销售额是250亿美元, 这是连续第二个季度, 销售额超过了与数据中心投资相关的折旧成本, 该折旧成本约为210亿美元。
改换一种视角来看, AI创造的收入仅仅刚好能够用以覆盖折旧, 而留给电力领域成本、人工成本以及融资成本的可供缓冲的空间就非常小了。
专门强调了AI投资折旧压力的ING研报指出, 服务器硬件更新周期比传统数据中心资产短, 其折旧率更高。
未来科技巨头维持价格的关键之处在于, 收入要从“涵盖折旧范畴转变为涵盖全部资本成本”, 以此增添安全缓冲, 这极为困难。
当然，市场还是相对乐观的，原因在于，有存储和基础设施。
要点在股市已被切换, 高估值的股票对象现是以从科技巨头Mag 7, 进行速速转向至存储公司, AI基础设施的股票具备赢利能力非常强, 而且预期的情况也是不错的。
在标普500指数8.3%的累计涨幅里, 美光这一单一公司贡献了其中约1.4个百分点, 占比差不多接近六分之一, 而存储三巨头合起来贡献了标普500今年以来近乎四分之一的涨幅。
Mag 7指数发出的声响趋向微弱, 和纳斯达克100指数之间的关联程度, 从4月时等于0.95的状况, 下降到突破了0.7, 创造出了自2017年开始至今的最低数值/。
无法被科技巨头“绑架”大盘走势。资金正朝着存储股展开史诗级“大迁徙”, 进而形成这个发展变动的局面啦。
此刻的支撑之处, 乃是以存储作为典型代表的AI基础设施, 市场构筑的整座高楼是靠一根大柱子支撑起来的。一场大牛市要看几家公司的脸色行事, 绝大多数相关的政策、交易策略, 都围绕着这根大柱子进行修修补补整弄妥当呢。
要是在2028年前后, 储存方面传来不太好的消息, 像是产能出现过剩的情况, 又像是利润没有达到预期, 那市场凭什么来支撑呢?
想想这画面，悬。
