6月10日, 在晚间的时候, 爱尔眼科发布了一则公告, 这则公告披露了巴西收购交易具有这般正式的结构, 其结构是, 拟通过境外全资子公司AIER Brazil, 去给SF 1125p Participações Societárias S.A.增资, 以此来认购新增的股份, 认购的金额是5.3亿巴西雷亚尔, 把这5.3亿巴西雷亚尔折合一下人民币, 大约是6.96亿元。交易达成之后, AIER Brazil会持有那家控股公司百分之六十点五七的股权, 并且借助它间接持有眼科连锁机构Clínicas do Brasil百分之五十点零六的股份, 以及隐形眼镜销售公司Contact-Gel百分之六十点五七的股权。
时间颇为奇妙, 对于公告落地而言也确实算是较微妙的那种, 两周之前, 爱尔眼科才向港交所提交上市申请并作出配套披露, 在招股书中, 这笔收购当时还以“不具约束力的谅解备忘录”的样子展呈, 拟定金额居然是6.1亿巴西雷亚尔, 可正式公告的时候却把金额下调到了5.3亿雷亚尔, 少了大概8000万雷亚尔, 换算成人民币超过1亿元, 公告里没有阐述这一变化到底是源于谈判进程中的条款调整, 还是双方针对标的估值出现了分歧。
同一时间, 那个月公布的税务自查成果表明, 爱尔眼科要补缴税款以及滞纳金总计5.24亿元, 现已缴清, 算入到2026年当期损益范围。这笔资金等同于公司一季度净利润的44%不止, 会直接缩减今年剩余季度的利润幅度。在归母净利润出现上市17年以来首次负增长、A股股价回落至2019年水平的关键点上, 爱尔眼科一方面处理国内的棘手状况, 一方面朝着港股市场以及南美市场同时推进——这样的组合, 既需要极强的执行能力, 又需要充足的运气。
巴西的账，比招股书说的复杂
正式公告揭示的交易结构，比招股书的简要描述更值得细看。
爱尔眼科并非直接去收购运营实体, 而是经由增资的方式来控股一家名为SF 1125p的巴西控股公司, 这家巴西控股公司进而间接持有两项业务, 一项业务是眼科连锁Clínicas do Brasil, 另一项业务是隐形眼镜销售商Contact-Gel, 前者堪称核心医疗业务, 后面那个则属于零售业务, 这两者在性质方面, 在毛利率结构方面, 在监管要求方面均存在显著差异。招股书中把目标公司界定为“聚焦于在拉丁美洲开展眼科医院经营业务以及进行隐形眼镜销售业务”, 这段话里的并列关联极易被忽视, 事实上, 爱尔眼科购得的是由两种商业模式拼接而成的资产包。
截图来自爱尔眼科公告
对控制权的细节而言, 更值得去做的是进行推敲。AIER Brazil获取了SF 1125p百分之六十点五七的股权, 看上去是清晰的多数控股情况, 然而当穿透到实际的眼科业务层面的时候, 对于Clínicas do Brasil的间接持股比例仅仅是百分之五十点零六, 刚好超过半数, 并非是能够自在调度的那种绝对控制。需要加以留意的是, 公告表明该公司的少数股东在增资这个行为当中是享有跟投权的。要是少数股东选择跟投资金, 那么公司能够相应地去增加认购金额从而维持该持股比例。所以, 50.06%不是那种固定着一成不变的股权比例, 而是处于动态竞争状态里的目标线, 一旦现有的股东在紧接着的经营期间有了意见不和的情况, 这0.06个百分点的所谓“多数”能够给予的保障格外有限。相对而言, 对于Contact - Gel 60.57%的间接持股比例要更充足一些, 不过这仅仅是一家从事隐形眼镜销售的公司, 并不是爱尔眼科这次出海之时的战略核心所在。
截图来自爱尔眼科
招股书所披露的交易金额为6.1亿雷亚尔, 而今调整成为了最终的5.3亿雷亚尔, 其下调比例约为13%, 然而公告之中并未就此事作出任何说明。有一笔交易, 在并表之后会直接对爱尔眼科的收入规模产生影响, 此次交易金额竟然出现这样的数字差异, 这差异实则并不算小。就目前而言, 外界并没有获取到足够的信息来判断导致这种情况出现的原因, 而这本身就是一个需要去进行观察的变量。
仅从账面情况来看, 标的资产的质量处于合乎情理的范围之内。巴西眼科在二零二四年时, 其综合毛利大约是三点二七亿雷亚尔, 到了二零二五年, 综合毛利约为三点一七亿雷亚尔, 按照招股书披露汇率进行折算, 分别大约为人民币四点二九亿元以及四点一六亿元, 该公司总资产折算后数额约高达十七点三三亿元。此次是以六点九六亿元的金额获取间接控股权, 所对应静态市销率大概是一点零四倍, 此数值低于国内以及国际市场上同类交易的平均水平, 所以在估值这一层面上, 具备着一定的优势。但这个定价是把并表当作前提条件的, 而并表所带来的, 除了相应的收入之外, 还有整合成本, 还有汇率敞口, 还有两套完全不一样的商业模式需要同时进行消化。
